来源：中国证券网
转自：上海证券报·中国证券网
上证报中国证券网讯（记者 陈玥 马嘉悦）2023年以来，以人工智能为代表的科技题材股轮番演绎，结构性行情进一步凸显。
截至2023年一季度末，行情的分化趋向极致。东财Choice统计数据显示，截至3月31日，全市场主动权益基金中，普通股票型基金平均回报为3.85%，偏股混合型基金平均回报为2.33%。有26只基金回报超过30%，几乎全部是TMT主题基金。与此同时，35只基金跌幅超过10%，新能源车、光伏、军工等题材成为“重灾区”。
4月以来，TMT板块波动显著加剧，人工智能究竟是“馅饼”还是“陷阱”？TMT方向究竟是反弹还是反转？大涨的同时，有哪些风险需要警惕？一系列问题期待着专业投资人的深度解读。就此，多位今年以来业绩领先的公私募基金经理分享了自己的深度思考。
特邀嘉宾：
银河智联基金经理郑巍山
嘉实信息产业基金经理李涛
天弘创新成长基金经理周楷宁
远信投资联席首席投资官谢振东
相聚资本研究总监、基金经理余晓畅
睿亿投资研究总监熊林
数字经济，TMT异军突起背后的深刻逻辑
记者：您是怎样理解“数字经济”的内涵和外延的？
郑巍山：数字技术与经济、政治、文化、社会、生态文明建设深度融合，数字经济的发展与基础算力、数据中心、计算机网络、信创、信息安全、数字治理生态等一系列科技、制度领域的进步有密切关系。强化数字技术创新体系和数字安全屏障“两大能力”，可以关注作为其能力支撑的信创产业以及信息安全产业。
李涛：数字经济的内涵广泛，囊括多个细分行业，围绕着数据产生、传输、计算、储存和商业模式运用，且与我们的日常生活息息相关。比如移动宽带、网络购物、移动支付、线上会议、视频直播，甚至小到上网缴纳水电费等。该方向未来有望呈现此起彼伏的细分机遇。
谢振东：数字经济的概念比较宽泛，我们更具象地去理解数字经济的内涵，就是全社会整个生产流程及场景数字化的过程，这其中涉及到不同产业环境从数字生产、采集到处理的全过程。传统生产流程在不同特征领域，由于数据孤岛、采集确权标准以及商业化特征模糊的问题，仍有较多尚未“数字化”的环节，而更充分的经济数字化搭建，长期来看有利于政府、企业及微观主体更好地实现经济运营的定量管理统筹和预判回溯，以及全新商业化场景的创造。
记者：2023年以来，TMT板块的表现一骑绝尘，基本面情况究竟如何？未来还有哪些可以期待的机会或者需要警惕的风险？
余晓畅：整体来看，TMT板块基本面处于向好修复阶段，不过目前板块交易热度较高，部分细分行业或个股的表现是预期走在了现实之前。以光通信板块为例，今年全球需求大概率会较为疲弱，但市场预期AI爆发下算力扩张叠加流量需求上升,将带来光模块需求的增加，该板块近期的上涨更多基于长远预期而非基本面改善，后续存在一定风险。
郑巍山：2023年一季度TMT板块反弹幅度较大，究其原因，基本面改善带来的机会比较明显。往后看，二季度是验证商机改善的阶段，三季度和四季度是比较重要的验证招投标与业绩兑现的阶段。同时也可密切关注“数据要素”的政策以及人工智能的技术红利机遇，一些商业模式方面的突破会打开与之相关的软硬件公司的长期成长空间。
李涛： 短期来看，在AI关注度持续提升、市场情绪极度亢奋的情况下，TMT板块成交额占比升至40%左右，短期情绪出现过热信号。但从中长期角度看，本轮人工智能投资尚处于早期，持续看好后续细分方向机遇。此外，我们还需要清醒地了解到，在产业热度下并不是所有公司都会涨，因为在行业趋势演绎的同时，不仅意味着新的生产力诞生，还意味着对传统模式的颠覆，“冰与火”并存。因此投资者如果想要拥抱数字经济大机遇，建议还是交给专业基金经理和投研团队更好。
周楷宁：TMT板块经常产生主题性行情，但在投资过程中需要关注产业趋势和业绩验证，以坚实的逻辑来支撑投资决策。
我所管理的产品从去年三季度就开始加仓计算机板块，主要是因为当时板块的胜率和赔率已经很高。仅从计算机板块的费用端看，从去年下半年开始，很多计算机公司都开始控制人员增速，这将会带来很好的利润弹性。进入四季度后我们继续加仓的逻辑在于，从收入端看宏观经济在2023年的增长肯定好于2022年。到了今年2月份，我们比较明确地表示，计算机板块的利润弹性较大，预计板块不仅仅是季度的投资机会，从全年来看或将长期具备比较优势。
熊林：受益于宏观经济修复，全球人工智能等科技革命开启，叠加半导体等科技领域的自主可控趋势，以及文化传媒领域监管放松等因素，TMT板块基本面情况趋于复苏，只是各个细分领域在复苏节奏上存在先后顺序。整体来看，人工智能产业的爆发在拉快行业反转时间点的同时，也推高了行业基本面反弹的高度。
不过，后续需要警惕市场预期过高、交易过热与人工智能在产业推进和应用落地节奏上不匹配的风险，比如当市场预期过高，阶段性产业推进不及预期时，相关板块股价会出现较大波动。中长期来看，目前国内外科技企业均将大力推进人工智能的产品研发和落地，产业推进如火如荼地展开，在交易拥挤阶段性释放后，整体板块有望在产业基本面向好下继续上行。
人工智能席卷全球，馅饼还是陷阱？
记者：今年以来，人工智能引发全球关注，在A股市场也掀起了热潮。您觉得人工智能是一种题材炒作还是一类长期机会？
郑巍山：我觉得人工智能是一类长期的机会，而非是短期的题材炒作。AI会是国内外推动发展和投资的方向之一。这也是引领新一轮科技革命和产业变革的战略性技术，新一代AI技术有望开始全新一轮的技术创新周期。
周楷宁：展望后市，人工智能相关技术会持续渗透到很多行业，市场关注度或将维系，但随着上市公司年报和一季报披露，行情可能会走向分化和扩散。当前计算机板块部分公司已经透支长期的终局净利润，这些公司的潜在赔率并不高，对于这些公司在股价高点会进行减仓，并将精选具备核心竞争力和基本面支撑的优质科技公司。
熊林：人工智能是短期炒作还是长期机会，取决于相关上市公司的业绩能否得到兑现。如果后续核心上市公司上兑现了较高的业绩增长，并推动了产业升级和经济效率，那么将呈现出长期投资机会。
目前从我观察到的情况来看，由于产业投入和研发不断向前推进，人工智能将对经济社会造成深远影响，会大幅提高经济的生产效率且降低成本，核心受益的上市公司业绩兑现的概率较高。目前我们对于人工智能领域的投资，主要聚焦在整体产业中具备卡位优势的环节，并优选在业绩上最有可能得到兑现的上市公司。
记者：就人工智能三要素数据、算力、算法来看，哪些在投资上会有更大的机会？
郑巍山：我认为未来几年在数据和算力两个环节具有较大的发展潜力。
伴随着数据规模与数据质量的重要性提升，数据要素基础制度的重要性提升，数据安全的必要性提升，未来同一领域的企业中，谁拥有大规模、高质量的数据，谁就拥有了数据核心壁垒，这会对数据安全保护提出更高要求，也将衍生出隐私计算等新兴技术；其次，算力是人工智能的底层基石，2023年有望成为AI算力需求升级的重要拐点，而且由于部分高端GPU芯片受限，国产算力芯片迎来发展窗口期，未来的空间广阔。
李涛：目前相对更关注因需求持续释放而受益的算力板块和因数字经济发展受益的数据要素板块。随着国内厂商相继布局类似模型，算力需求或将进一步释放，算力基础设施产业有望迎来增长新周期。其中，产业链供给端的核心环节或将率先受益，或可重点关注算力芯片，人工智能数据服务商相关环节上布局较早、技术突破较成熟的优质龙头企业，以及提供IDC算力服务相关的数据中心。
与算力并驾齐驱的是“数据”。2021年我国数据要素市场规模达到815亿元，“十四五”期间将突破1749亿元。在政策导向下，未来数据要素市场化将为人工智能等算法模型提供更多高质量训练数据，同时也有望带来更多细分机会。数据持有商、基础设施建设及运营商和服务商的投资机会均可关注。
余晓畅：算法对应大模型，算力是训练大模型所需的底层硬件支持，比如芯片、光通信等基础设施的建设，数据则可以理解为垂直行业中特定数据的训练，以适应特定行业的需求。在投资机会的选择上，我们认为三要素各有机会。其中，国内大模型公司虽然和海外公司存在一定差距，但经过不断积累，未来1-3年时间可能会出现可以匹敌OpenAI的企业；在芯片领域，龙头GPU（图形处理器）公司未来会对国际领先水平有所追赶，在特定领域形成竞争优势；在数据领域，我们倾向于选择在垂直行业本身拥有核心竞争力的公司，因为其卡位足够有优势，结合AI赋能企业价值会得到充分扩张。
科创主线持续演绎 投资方向如何把握？
记者：进入二季度，科创主题在二级市场中投资热度不减，该如何把握接下来的投资机会？
郑巍山：后续TMT基本面或出现提升，一部分因素来源于经济恢复的力度，数字经济和数据要素的发展进度也可能有所提升，另一方面来源于新技术新应用对行业的拉动。但是，我们要看到行业存在中长期发展机会的同时，也存在一些需要警惕的短期风险，例如对AI产品行业落地的情况要保持一份客观清醒，短期内在某些应用领域落地的进度以及成熟度可能存在不及预期的情况。
李涛：未来还是要立足于业绩，尤其在这个位置，因为估值都已经有所提升。从最近公告的年报，包括一季度的经济数据的展望，是估值走到了业绩的前面。接下来我们觉得要靠业绩来推动。在细分方向上，更看好信创方向，包括数据要素和AI智能化的机会。
谢振东：今年TMT板块的表现可以概括为“周期环节触底复苏、成长板块拥抱AI”，很多企业和细分行业仍处于机会大于风险的状态。
具体来看，首先，电子环节目前产业基本面已经出现积极变化，上市公司报表基本面则有望在今年一季度到二季度有所体现，我们会布局产业中主业中期演绎路径清晰，同时有新业务线孵化能力的企业；其次，在AI相关领域，经历过第一轮的普涨后，我们下一个阶段的研究投资重心将落实到落地和确定性两个维度，即理解其所处环节的产业演绎变化方向，以及标的公司的卡位是否居前，也就是说，二级市场投资已经基本进入拼深度产业认知和快速学习能力的阶段。
在AI产业链中，除算力链外，我们正努力对标海外AI孵化的新兴商业模式，去寻找国内相应具备供给端瓶颈的生意，以及潜在可能受益的终端新硬件场景。而且OpenAI作为重大生产力工具会重塑相当多行业的生产组织及流程效率，但在重塑过程中，部分行业的现有格局或许被打散，龙头企业可能换位，因此我们寻找在收入和商业模式上具备准入壁垒的环节，这包含但不限于部分行业的某些特许经营权、版权IP壁垒等，类似这样的细分行业能够充分享受人工智能变革浪潮下的红利。
记者：一季度在软件行业表现亮眼的同时，近期硬件方面如半导体芯片也有一些表现。您觉得这是出于人工智能题材的带动还是半导体自身基本面的一些变化？
郑巍山：人工智能对算力芯片的拉动是非常大的，根据NVIDIA发表的文章以及Trend Force公布的数据进行测算，训练100个GPT-3.5 175B模型对AI服务器出货量的拉动接近10个百分点。如果说这是人工智能题材的带动，不如说已经看到实际的对算力芯片的拉动。就半导体自身的基本面来说，本轮半导体周期从景气度分化走向了细分领域等待复苏的时刻。IC设计厂商的库存在不断消耗，渠道和终端客户厂商的库存基本回归正常，行业即将进入被动去库存阶段，下半年有望看到整个行业的复苏。
李涛：某种程度上“硬件即软件”。世界上最优秀的科技公司是软件公司，因为它们最核心的竞争力，其实都是解决了底层软件的一些问题。海外科技公司的飞跃式发展已经给我们清晰地刻画出中国计算机行业发展的远景，当下我们已经具备了深厚的基础，未来中国可能产生世界级的软件级公司，对投资来说，长期的向上路径已经清晰。
余晓畅：半导体行业的表现主要有三方面原因，一是AI本身对算力的需求量巨大，尤其是对服务器相关芯片行业的景气带动明显；二是经济复苏背景下，消费类需求有望触底回升，与此同时，半导体行业整体库存持续边际改善，后续基本面修复将更加明确，代工厂的经营数据也大概率会在下半年环比向上；三是半导体行业的技术进步和工艺突破，以及晶圆厂的扩产带来了板块预期的修复。
软件和硬件是相辅相成的，虽然软件的落地兑现需要一定时间周期，而半导体硬件的迭代会更快，但回归到股价层面，相关板块的演绎相对同步，均来自于AI带来的价值扩张，是股票长期愿景的体现。在硬件领域，我们可能更偏向于投资与AI相关度不高但基本面良好的标的。
熊林：半导体等领域上涨既源于人工智能替代带动，也有自身行业基本面变化的原因。以存储芯片为例，一方面，人工智能的爆发提升了AI服务器的需求，增加算力需求的同时，也增加了数据存储的需求；另一方面，由于周期性因素，存储价格连续下跌，导致三星、美光等全球存储巨头财报业绩大幅下滑，龙头公司开始降低资本开支并进行减产，市场预期存储行业有望反转。
展望未来，我们认为未来硬件和软件行业均存在较大上涨潜力，只是前期软件领域大幅上涨后，阶段性硬件板块的关注度逐步提升，后续如果行业拐点信号愈发明显，硬件板块可能呈现更大的阶段性上涨潜力。
